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　　2025年3月18日，私立中高端归纳医疗服务组织卓正医疗控股有限公司（以下简称“卓正医疗”）向港交所二次递表，联席保荐人为海通世界和浦银世界。卓正医疗成立于2012年，曾因“家庭医疗形式”和“中高端定位”备受本钱追捧，腾讯、经纬创投、天图出资等闻名组织先后注资超1.6亿美元，估值一度打破5.1亿美元。

　　依据弗若斯特沙利文的材料，以2023年的收入计，卓正医疗是我国第三大私立中高端归纳医疗服务组织，市场份额为1.7%。按到2023年12月31日所掩盖的我国城市数量及2023年的付费患者就诊人次计，卓正医疗在所有私立中高端归纳医疗服务组织集团平别离排名榜首及第二。

　　但是，对招股书等数据进行整理后发现，公司仍存在许多隐忧。材料显现，公司商业形式仍未彻底跑通，虽然2024年财报显现其初次完结账面盈余，但除掉非常常性损益后，实践运营仍亏本4600万元。此外，偿债压力高、合规缝隙频现、相关买卖、估值远高于同业企业等问题杰出，公司能否取得本钱市场认可仍面对较大不确定性。

　。　运营层面从未完结盈余 收并购推进本钱走高未来赢利或仍承压。

　　从财务数据看，卓正医疗近年营收虽稳步增加，但亏本额却继续扩展，2021年-2023年年亏本额别离为2.51亿元、2.22亿元、3.53亿元，3年累计亏本8.26亿元。2024年，公司扭亏为盈，当期完结8022.7万元净赢利，但首要依靠公允价值变化收益和本钱减少，除掉非常常损益后，实践运营仍亏本4687.7万元。

　　从往期数据看，公司运营层面从未完结盈余，缺少造血才能问题杰出。2021年-2023年，卓正医疗运营亏本额别离为1.09亿元、1.38亿元、6693.3万元。从本钱端来看，导致运营亏本的首要原因在于公司行政开销居高不下以及折旧与摊销的继续增加。2021年-2024年，公司行政开支别离为1.44亿元、1.83亿元、1.92亿元、2.64亿元，均明显高于同期毛利。

　　折旧与摊销方面，作为我国第三大中高端归纳医疗服务组织，卓正医疗在曩昔两年大举扩张。IPO前夕，卓正医疗又以发行股份及现金方法收买武汉神龙全国，导致折旧与摊销额逐年走高，陈述期内别离为0.75亿元、1.11亿元、1.27亿元及1.36亿元。

　　此外，卓正医疗方案经过内生增加和战略收买继续扩展其医疗服务网络。因而，行政开支及日益增加的折旧与摊销作为公司运营形式下的刚性本钱，未来仍将继续紧缩公司的盈余空间。此外，不断的对外扩张在推高公司的行政开支以及折旧与摊销的一起，也带来了办理和内控方面的危险。

　　陈述期内，卓正医疗多家分支组织因不合法手术、开具处方被罚，黑猫投诉 【下载黑猫投诉客户端】渠道亦呈现会员卡违规扣费等胶葛。卓正医疗总裁周方曾着重“医疗需求堆集和沉积”，但上市压力下的急进扩张，明显与这一理念各走各路。

　　。投后估值远超可比企业 相关方突击入股被收买企业。

　　比年亏本之下，卓正医疗长时间依靠于外部“输血”，自2014年以来，卓正医疗共进行5轮融资，别离融资约300万美元、1750万美元、3529.4万美元、4999.8万美元、6000万美元。值得重视的是，相关融资均带有换回条款，若公司未能于2026年12月31日前完结IPO，各优先股股东可要求公司换回该持有人其时持有的悉数或部分发行在外优先股。

　　应换回每股优先股的换回价等于该优先股发行价加上按12%的复合年利率核算的利息。而这也导致公司的金融负债高企，并从而导致公司已堕入资不抵债的状况。到2024年，公司净负债达17.59亿元。

　　历史沿革方面，IPO前夕，卓正医疗于2024年3月收买武汉神龙全国及其隶属公司，其具有三家医疗服务组织，包含在武汉的一家医院及两家诊所。于收买前，宁波苇渡一期医疗创业出资合伙企业（有限合伙）、深圳共享精准医疗出资合伙企业（有限合伙）及H Pudding Co．，Limited别离持有武汉神龙全国23.04%、8%及20%的股权。

　　其间，H Pudding为H Capital全资具有，而H Capital为卓正医疗IPO前出资者，曾于2019年以总价值约4600万美元认购合共808.75万股D轮优先股，为公司相关方。武汉神龙全国别的两股东为独立第三方。

　　值得重视的是，在该次收买中呈现同股不同价的现象，且价格差异较大。2024年1月25日，卓正医疗全资隶属公司卓正瑞祥与宁波苇渡缔结股份转让协议，以6千万元的价格收买其于武汉神龙全国的23.04%股权，每1%股权价值约260.42万元。同日，卓正瑞祥与深圳共享缔结股份转让协议，以3千万元的价格收买其于武汉神龙全国的8%股权，每1%股权价值约375万元。

　　随后，2024年3月27日，卓正医疗与H Capital及H Pudding缔结股份购买协议。H Capital经过H Pudding直接将其所持有的武汉神龙全国20%的股权转让给卓正医疗，卓正医疗则向H Capital发行184.91万股D轮优先股，对应公允价值约1.2亿元，每1%股权价值约600万元（按公允价值计）。而据天眼查显现，H Pudding于收买前夕的2024年2月5日刚刚成为武汉神龙全国的股东。

　　因而，卓正医疗与H Capital的买卖本质上是公司以发行股份的方法，经过H Capital直接完结收买。但需求重视的是，为何收买价格明显高于与第三方买卖价格？是公司股份公允价值虚高仍是背面存在潜在利益组织？

　　因为收买武汉神龙全国，卓正医疗商誉由2023年的230万元大幅增至2024年的1.36亿元，占公司总资产的份额升至10.26%。估值方面，卓正医疗共历经5轮融资，2021年E轮融资后估值达5.1亿美元，对应市销率超6倍，远高于树兰医疗、明基医院、和睦家等同业企业。

责任编辑：公司调查。

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